盈利指标稳步向好。利润增长逐季提速,拨备前利润(PPOP)增速有所修复。建行上半年实现归母净利润1470.3亿,同比增长6.3%;Q2单季度来看,利润同比长7.1%,增速较Q1提升1.7pc;PPOP同比增速9.9%,较Q1回升6.1pc。二季度核心经营情况向好主因手续费及佣金净收入带动。营收端:二季度净利息收入增长放缓,非息增速整体由负转正。上半年实现营业收入3399亿,同比增长6.1%。其中Q2单季度增长4.7%,增速较Q1下降2.5pc。具体来看,上半年净利息收入同比增长9.9%,但Q2单季增速下降至5.3%。主因二季度息差环比收窄以及规模增速放缓共同拖累。非息净收入同比下降2.1%,但单季度来看,Q2非息增速已提升至3.2%。其中,手续费及佣金净收入同比增长6%,季度增速由负转正,主要由于银行卡和电子银行业务手续费收入拉动。其他非息收入方面,I9准则切换导致部分金融工具利息收入计入其他非息收入中,带动投资收益相比去年同期增加83亿。
   
净息差环比略降,但核心负债成本优势明显。上半年净息差为2.34%,较Q1略降1bp。或因资产端Q2单季度贷款利率上行速度放缓。负债端来看,在行业存款竞争加剧的情况下,上半年存款成本较17年全年仅上升1bp至1.34%,仍处于行业较低水平,核心负债成本优势明显,支撑净息差仍处于高位。
   
资产负债结构:贷款向零售端倾斜,存款占比稳步提升。资产端,个贷中信用卡投放力度继续加大,投资类资产增配债券。6月末,总资产规模22.81万亿,较3月末略降436亿,或由于二季度央行降准,现金及存放央行款项净减少1000多亿。此外,二季度同业资产也净减少1400亿。6月末,贷款总额为13.45万亿,较3月末增长2.28%。从结构来看,二季度新投放的3000亿贷款中,个人贷款增加超过2100亿,除了80%投向按揭贷款外,信贷卡贷款投放力度也加大,占个贷比重提升至11.28%。而投资类资产中,上半年增配960亿债券,权益工具和基金共减少370亿。负债端,活期存款增长较好,低成本负债优势明显。6月末,存款规模16.97万亿,较3月末增加658亿。活期存款二季度增长1600亿,占比提升至53.51%。低成本负债来源稳定,对净息差仍有一定支撑。同业存单余额(wind测算)较3月末增656亿至2208亿,但“同业存单+同业负债”占比略增,但仍处于低位。
   
资产质量:不良与逾期指标分化,信用卡+消费贷款不良率上升值得关注。不良率+关注类贷款占比下降,但逾期贷款指标边际走弱。6月末,不良率与关注类贷款占比较3月末均下降1bp至1.48%与2.82%;加回核销及转出的不良生成率同比下降15bps至0.48%,不良压力减弱。逾期与逾期90天以上贷款占比分别较年初提升14bps、10bps至1.42%和0.97%,但不良/逾期贷款占比仍超过100%,不良/逾期90天以上贷款占比仍处于152.3%的高位。消费信贷+信用卡不良率有所提升。按信贷产品分类来看:1)对公贷款不良率较17年末稳步下降6bps;2)个人贷款不良率提升3bps,其中信用卡与消费贷款不良率分别提升20bps与35bps,其不良贷款分别新增1834亿与694亿,共计占新增不良总额的40%,或与近期居民消费走弱以及消费金融共债风险增加有关,考虑两者占贷款总额比例有限(分别为4.72%、1.52%),实际风险可控。加大计提力度,增强风险抵御能力。上半年计提贷款减值准备810亿,同比提升17.1%,拨备覆盖率较3月末进一步提升3.7pc至193.2%
   
盈利预测与投资评级:建设银行二季度拨备前利润增速修复,盈利能力稳步提升。净息差虽略有下滑,但核心负债来源稳定,成本优势明显。不良认定仍较为严格,不良贷款完全覆盖逾期贷款。与此同时、拨备计提力度加大,风险抵御能力增强。我们预计18/19/20年其归母净利润分别为2614.1/2871.9/3159.5亿,BVPS为7.55/8.39/9.31元/股,维持“增持”评级。
   
风险提示:宏观经济下滑;金融监管力度超预期。